informed trading, informed writing

[mi_b]

Ведомости и Блумберг рекламируют статью двух экономистов, которая якобы доказывает статистическими методами, что перед аннексией Крыма была объемная торговля "информированными" трейдерами. Статья в Блумберге, за авторством Бершидского, просто за пределами добра и зла - достаточно того, что автор не различает "инсайдеров" и "информированных трейдеров", то есть, буквально, не понимает расшифровки главной в исходной статье аббревиатуры VPIN. Статья в Ведомостях написана одним из двух соавторов, так что можно надеяться на адекватный перессказ.

В статье используется техника, изобретенная для анализа высокочастотной торговли. Я в такой торговле далеко не специалист, но пяток-другой статей по теме в разное время читал. Если я правильно понимаю конструкцию, открытие ученых состоит в том, что в какой-то момент во время Крымского кризиса, некоторый индикатор VPIN для индекса русских акций повысился, через несколько дней после этого рынок рухнул. Вывод из этого делается, согласно Блумбергу, что "Russia's Insider Traders Know Putin's Plans", а, согласно Ведомостям, что "Знали о Крыме. Информированные инвесторы перед обвалом рынка в марте 2014-го".

Что же это за индикатор VPIN? Если по-простому, то индикатор на этих данных меряет, на сколько, на каждый миллион проданных и купленных акций, рынок шел вверх или вниз при торговле. Те объемы, на которых рынок шел вниз, считаются "продажами", а те, на которых он шел вверх - "покупками". Когда рынок одинаково часто идет вверх и вниз, то индикатор нулевой. Когда рынок идет подолгу вниз, а потом подолгу наверх (или почти только в одну сторону), то индикатор близок к 1. У индекса РТС он в этот период в основном около 0.35, а в аномальный день - под 0.50. Индекс этот, действительно, используется в академических статьях для измерения доли "информированных игроков". Использование это - довольно противоречивый вопрос. Например, когда, как с российскими данными, "продажи" и "покупки" классифицируются косвенно, через движения рынка в их процессе, а не по полным данным торговых ордеров, то результат часто бывает противоположным тому, что получается из детальных потоков ордеров (с.2).

Но давайте примем, что мера VPIN хороша и показывает долю "информированных" трейдеров. Что за информация имеется в виду? По конструкции, это информация про движение рынка внутри между отдельными интервала по объему, или, в использованной параметризации, между разными 1/50 торгового дня или примерно, в среднем, 15-минутными интервалами. То есть, "информация", которая так выявляется, очень высокочастотная. Типичный пример - знание большого инвестора, ликвидирующего постепенно большой пакет, что он только начал ликвидировать, и еще долго будет продавать кусочками. В такой ситуации маркетмейкер, который купит первую порцию пакета, вероятно, потеряет деньги в течении дня. Однако эта метрика никак не меряет информированность инвесторов про события следующих дней или недель.

То есть, корректно было бы писать заголовки типа "Согласно некоторому косвенному индикатору, за несколько дней до падения рынка, некий инвестор или группа инвесторов, аккуратно продавал или покупал большой пакет русских акций а в предыдущий месяц и следующую неделю, видимо, такого не было". Стоп пресс! Заголовки во всех газетах! :) Кстати, никакого другого научного результата я в статье не увидел.

Вобщем, пока меня в этом не разубедили, мне это кажется одним из худших образцов раздувания дешевой шумихи из экономических "открытий" :(

Comments

[kouzdra.livejournal.com]

Я о Крыме знал 20 февраля - без деталей - но уже было ясно что решение на силовое решение принято - вопрос был только на какое именно. Я причем полнейший дилетант - профессионалы тут должны были знать и раньше и точнее.

[olegch82.livejournal.com]

Методы (и, как следствие, интерпретация результата) в market microstructure и traditional asset pricing сильно отличаются.

Я знаю много людей, которые считают, что надо смотреть на order flow отдельных трейдеров а не на PIN (и тогда работа будет интереснее широкой публике). Некоторые датасеты это позволяют, но не для русских стоков (насколько мне известно).

Еще мне было интересно позиционирование работы для американского рынка: акцент на "мы показываем эффективность VPIN, а Crimea - это просто такой event". У людей из России и Украины акценты, понятно, другие.

[vladislav gusev (from livejournal.com)]

В деанонимизированных данных, максимум что есть идентификатор брокера или той entity что подключена к бирже, и очень часто это совсем не тоже самое что трейдер. (в том смысле, что это все равно какой-то сильно агрегированный поток заявок)

[mi-b.livejournal.com]

Как там две половины одной песочницы в академии препираются, на самом деле, не очень интересно. Если браться про реальную жизнь в популярной прессе писать, важнее здравый смысл применять.

Позиционирование, кстати, вы читаете неправильно. Без слова "Путин" эту заметку бы вообще никто не читал, поскольку методологически она совершенно пустая - применили чужой метод к новому коротенькому куску данных - а на честный статистически вывод о связи VPIN и продаж там не хватает данных на порядок или два.

[olezhas.livejournal.com]

чего только не напридумывают и не наоткрывают, блин.

[vladislav gusev (from livejournal.com)]

По сути эта метрика нужна, чтобы посчитать дисбаланс активных продаж по бидам vs покупо по аскам. В нормальном состоянии рынка, токсичность потока заявок очень хорошо арбитражится HFT, и большинство фондов используют специальные execution algo(которые тем или иным способом декорелируют поток заявок), чтобы не выдать своего присутствия. Поэтому в идеале, если эта метрика зашкаливает, то это обычно означает следующее: какой-то человек (с минимальной автоматизацией) спешит и хочет реализовать объем. Если это все имело место, то я бы согласился с выводами статьи, что у кого то был очень хороший инсайд и он хотел его реализовать, при этом действовал абсолютно дуболумно заливая рынок, таких совпадений просто так не бывает. Есть некоторая методологическая проблема которая мне видится в статье, что эта метрика VPIN считаемая по барам, очень косвенная, гораздо надежнее было взять реальные данные по сделкам с направлением(которые очень легко достать, на FORTS они транслируются в каждый терминал).

[mi-b.livejournal.com]

Тут мне непонятен следующий момент: при максимально грубом и примитивном исполнении большой продажи продавец просто сразу передаёт, прямо или косвенно, информацию о будущих продажах рынку. Маркетмейкеры, имея полную информацию, должны сразу уронить бид на уровень, где они готовы купить при этой информации. То есть, цена реагирует сразу и никакого токсичного потока для предоставлящих ликвидность нет. Если мы примем, что VPIN, посчитанная по тем данным, по которым она была подсчитана в статье, меряет токсичности потока, то высокая VPIN означает высокотоксичный поток, то есть плохопредсказуемый и говорящий о достаточно сложном и умом исполнении, способом обмануть маркетмейкеров.

Что тоже касается того, что "таких совпадений не бывает", то тут мне тоже непонятно, каких "таких". Данные по двум месяцам показывают один умеренный всплеск VPIN за несколько дней до большого движения. Статистически, это ни о чем вообще не говорит. Может, в предыдущий год таких всплесков VPIN было 10 штук без всякий движений после.

[vladislav gusev (from livejournal.com)]

Да, посмотрел подробнее статью, если это все сопоставить с timeline, то это скорее гораздо ближе к informed trading, чем к инсайду. По поводу совпадений, да наверняка было полно всплесков которые не приводили к последующим продажам, по простой причине что это достаточно тривиальный сигнал, и если бы он имел такой predictive power, его бы уже давно заарбитражили. Поэтому отчасти согласен с вами, по поводу размера эффекта и его интерпретации могут быть варианты. Больше всего для меня не очевидно, насколько VPIN на самом деле связан с токсичностью, потому что считается он очень косвенным способом.

По поводу токсичности, токсичный поток как раз хорошо предсказуемый, это скоррелированные активные sell или bye. Если посмотреть, на Figure 2, в статье, то как раз токсичный поток продаж совпадал с локальным падением рынка поэтому с information тут все нормально.

По поводу "цена среагирует сразу" и "маркет мейкеры имеют полную информацию" это только в учебниках хорошо выглядит, в реальности EMH хорош, лишь в первом приближении. Кто такой маркет-мейкер на современных рынках это вобще отдельный вопрос. Если мы говорим о классическом old-school маркет-мейкинге, то в первом очень грубом приближении их бизнес построен, на том чтобы взять спред, то есть выставляя заявки по обе стороны рынка ловить noise поток (ну тоесть понятно если по бидам/аскам бьют чаще чем средняя скорость диффузии рынка то на этом можно сделать деньги). Поэтому скоррелированный информированный поток по бидам/аскам с их точки зрения является токсичным, и этот термин пошел именно оттуда с 80-90х.

[yozhig.livejournal.com]

Поиски "денег Пу" уже много лет безуспешны и с куда более детальными методиками :(

[illogicaly.livejournal.com]

Чот туплю - кому не в лом в двух словах пояснить: чем VPIN посчитанный по барам (они вроде так считали) будет отличаться (по смыслу, а не по значению) от обычного a/d (графика накопления/распределения в любом терминале)? Просто считал, что его только по сделкам считать можно, в этом его и отличие.